В последние годы европейская экономика, похоже, вернулась к росту, но является ли восстановление устойчивым? Австрийская школа экономики предупреждает нас о рисках денежной экспансии и создания новых пузырей.
Новости, к которым пресса приучила нас в последние годы, говорят о восстановлении экономики, росте и сокращении безработицы благодаря политике денежно-кредитной экспансии ЕЦБ. Это прочтение находится под сильным влиянием предположений монетаристской школы, которая при некоторых обстоятельствах отстаивает необходимость денежных стимулов в кризисных ситуациях. В этой статье мы озвучим альтернативный подход, который может поставить под сомнение текущий оптимизм: подход Австрийской школы экономики, согласно которому создание денег никогда не является ответом к экономическому спаду.
Австрийская теория кредитного цикла
С точки зрения Австрийской школы экономики (особенно после публикации Цены и производство, Фридрих фон Хайек) есть сильная корреляция между бизнес-циклами и процентными ставками через звонок кредитный цикл. Согласно этому подходу, нет смысла говорить об инфляции как об изменении общего уровня цен, поскольку она считается переменной, не имеющей большого значения для понимания функционирования экономики. Напротив, наиболее важным эффектом изменения процентных ставок является его влияние на общий объем кредита, которое изменяет структуру относительных цен на протяжении всего производственного процесса.
Таким образом, снижение процентных ставок ниже равновесного уровня увеличит денежную массу и будет стимулировать рост задолженности. Следовательно, появление искусственно заниженных финансовых затрат создаст стимулы для инвестирования в проекты, которые изначально считались бы убыточными, и, таким образом, производственные процессы будут иметь тенденцию к удлинению. Следствием этого будет увеличение объема ресурсов, выделяемых на инвестиции в ущерб потреблению, и, следовательно, изменение структуры относительных цен, при этом производственные товары станут более дорогими, чем потребительские. Со временем инвестиции в проекты, которые становятся все менее и менее эффективными, требуют все большего увеличения денежной массы, что в конечном итоге показывает недостатки, возникшие в течение цикла расширения, и порождает новый кризис.
Вывод австрийской школы состоит в том, что денежная экспансия также не работает как средство от рецессии, так как это приводит лишь к созданию кредитных пузырей, которые рано или поздно лопнут. Этот отказ от монетарных стимулов отличает его от неомонетаристской школы (большинство в нынешней академической среде), которая действительно считает эту политику действенной в рамках открытой экономики. Поэтому не случайно сегодня идет спор между защитниками действий ЕЦБ (вдохновленными неомонетаризмом) и его недоброжелателями, находящимися под влиянием мышления Хайека.
Европейская денежно-кредитная политика
Как мы уже комментировали в предыдущих статьях, ставка европейских экономических властей перед лицом Великой рецессии проходит. постепенная фискальная корректировка и для одного сильная денежная экспансия. Что касается ЕЦБ, эта политика привела к снижению процентных ставок, увеличению объемов финансирования для банков и массовым покупкам государственных и частных долговых ценных бумаг на вторичных рынках. На графике мы можем видеть корреляцию между этой политикой (представленной в данном случае справочными ставками) и развитием денежной базы. В этом смысле можно сказать, что цель ЕЦБ - увеличить номинальную сумму денег распространение было успешным.
Эффект от расширения денежной базы ощущался недолго: стоимость финансирования государств и компаний была снижена (что позволило более постепенным процессам сокращения доли заемных средств в частном секторе и фискальной корректировки в государственном секторе), оптимизм вернулся к финансовых рынков и банкротства многих банковских структур удалось избежать. В то же время евро был девальвирован по отношению к доллару, но, в свою очередь, рост и создание рабочих мест ускорились благодаря увеличению экспорта. Опять же, если мы будем придерживаться только этих данных, мы можем сказать, что ставка на денежную экспансию оказалась действительно успешной.
К сожалению, есть и другие переменные, которые могут вызывать беспокойство. Во-первых, увеличение денежной базы привело к экспоненциальному увеличению баланса ЕЦБ (с последующим снижением качества его активов), что не является незначительной проблемой, учитывая, что он является основой европейской экономики. денежная система. Естественно, это заставляет нас спросить себя как долго можно поддерживать денежную экспансию, что уже признал сам президент учреждения Марио Драги, объявив о постепенной отмене плана стимулирования.
Второй фактор риска определяет, может ли увеличение объема денег быть искажение стимулов рыночных агентов, и если это, в свою очередь, может привести к неэффективности, которая в будущем будет проявляться сквозь пузыри. Необходимо признать, что, возможно, эта озабоченность была недооценена аналитиками, поскольку неомонетаристское мышление предполагает прямую корреляцию между общим уровнем цен и денежной базой, когда скорость денежного обращения остается постоянной. В этом случае годы низкой инфляции и слабого роста в Европе, возможно, заставили многих экономистов думать, что решения ЕЦБ влияют на экономику меньше, чем ожидалось, и что поэтому необходима более агрессивная политика.
Рассуждения неомонетаристов можно резюмировать следующим образом: если увеличение денежной базы вызывает инфляцию и рост, и мы не наблюдаем увеличения ни одной из последних двух переменных, ни значительного снижения скорости обращения денег , то расширение текущей денежной массы слишком слабо. Если нет, то куда могла деваться вся инфляция?
Потребление, инвестиции и цены: что, если Хайек был прав?
Денежно-кредитная экспансия может исказить другие секторы экономики и заложить основы для нового кризиса в будущем.
График выше может предложить нам ответ. Как мы видим, увеличение денежной базы с трудом привело к небольшому увеличению Гармонизированного индекса потребительских цен, основного индикатора, используемого европейскими властями в качестве ориентира для измерения инфляции. Напротив, мы видим гораздо более выраженный рост уровня цен по ценным бумагам с фиксированной доходностью, и тем более по акциям. Вывод очевиден: инфляция не достигает реальных рынков, потому что поглощается финансовыми рынками. Это означает, что денежная экспансия, далеко не такая безобидная, как предполагали многие аналитики, может быть серьезно искажая другие секторы экономики и тем самым закладывает основы для нового кризиса в будущем.
Таким образом, как предупреждал Хайек в Цены и производство, рыночные тенденции могут определяться искусственно созданные стимулы нравятся низкие процентные ставки. В случае финансовых рынков сокращение затрат на финансирование может побуждать агентов брать займы для покупки ценных бумаг с низкой доходностью или ценных бумаг с более высоким уровнем риска. Эта повышательная фаза кредитного цикла также повлияет на цены, что будет означать, что некоторые ценные бумаги могут иметь искусственно завышенные цены.
Другими словами, кредитная экспансия может изменить рыночные условия в таком масштабе, что многие агенты могут рассматривать проекты, которые не являются прибыльными, или могут быть вынуждены брать на себя более высокий уровень риска в поисках более высокой доходности. Самая большая проблема с такого рода искажениями заключается в том, что они влияют на оценки, которые агенты сделают в будущем, и, следовательно, неэффективные проекты в конечном итоге финансируются, что может вызвать напряженность в менее благоприятной среде с процентными ставками, близкими к равновесию.
Мы также можем попытаться проверить эту гипотезу, наблюдая за поведением потребления и инвестиций в зоне евро. Как видно на графике, годы экономического спада привели к коллапсу инвестиций из-за пессимизма, который определял ожидания бизнеса в те годы. Мы также можем наблюдать некоторое снижение потребления, в основном связанное с потерей рабочих мест, но в гораздо меньших масштабах. Однако все меняется с 2015 года, именно с того года, когда был запущен план количественного смягчения Европейского центрального банка. Последующая тенденция явно положительная, с более быстрым ростом инвестиций, чем потребления, как предсказывает австрийская теория кредитного цикла.
Естественно, нет недостатка в тех, кто объясняет этот отскок инвестиций появлением общего оптимизма, который стал бы более склонным к выделению ресурсов в долгосрочной перспективе. Однако сложно представить, чтобы участники рынка стали оптимистами за такой короткий промежуток времени. Австрийская гипотеза кажется более реалистичной: снижение процентных ставок создает искусственно заниженные затраты на финансирование, которые стимулируют заимствования для инвестирования в производственные товары в ущерб непосредственному потреблению. Таким образом, мы могли бы не только сказать, что финансовые рынки поглощают немалую часть инфляции, но и что та ее часть, которая действительно достигает реальных рынков, может быть изменение структуры относительных цен на протяжении всего производственного процесса. Это явление также можно проверить, если проследить, как в последние годы цены на многие потребительские товары упали, а цены на товары промышленного назначения выросли.
В заключение можно сказать, что, хотя денежная экспансия, прогнозируемая европейскими властями, оказала явное влияние на рост и создание рабочих мест, не менее верно и то, что есть также причины для беспокойства по поводу устойчивости этой политики в долгосрочной перспективе. . В этом смысле, возможно, кувшин с холодной водой, который австрийская гипотеза может бросить на окружающий нас оптимизм, предупреждая нас о чрезмерной задолженности и ралли очевидно, не определено, что многие ценности, похоже, живут на рынках, если это позволяет нам вовремя исправить эти эксцессы и избежать создания новых пузырей в будущем, изменяя при этом наше восприятие текущих событий: возможно, с этого момента мы будем меньше чувствовать беспокойство (и гораздо большее облегчение), когда мы читаем в новостях последовательные заявления Драги об отмене стимулов и нормализации его денежно-кредитной политики, от которой сегодня так сильно зависит европейская экономика.
